Le verdict a été rendu. Les baisses de taux auxquelles la Fed a procédé d’urgence en janvier ont échoué à mettre un terme à la spirale baissière en direction d’une déflation majeure. Des mesures bien plus drastiques seront nécessaires. » La crise, loin d’être jugulée, continue d’élargir ses lignes de failles. Si la Fed semble avoir pris la mesure du problème, la BCE reste étonnament inerte. Les dirigeants européens ont-ils compris l’ampleur du séisme qui se prépare ? Les faits et l’analyse, par Ambrose Evans-Pritchard.

Evans-Pritchard, The Telegraph, 4 mars 2008

Le rendement des bons du Trésor US à deux ans a chuté à 1,63%, lors d’un repli vers la sécurité, annonciateur d’un nouvel hiver pour la finance.

Les marchés du crédit sont de plus en plus asséchés après huit mois de crédit crunch. La contagion s’étend dans les niches les plus sûres du secteur.

Il est difficile d’imaginer un établissement plus fiable que l’Autorité Portuaire de New York et du New Jersey, qui gère les ponts, les terminaux de bus et les aéroports.

L’Autorité est un établissement public, soutenu par deux états. Elle a pourtant du payer 20% d’intérêts en février après la quasi fermeture du marché des obligations à adjudications, d’un volume de 330 milliards. Elle espérait n’avoir à offrir que 4,3%, mais c’était il y a de cela des lustres dans le nouveau monde de la finance.

« Je n’aurais jamais cru assister à cela de mon vivant, » déclare James Steele, un économiste de HSBC basé à New York.

Personne de normalement constitué n’a besoin de savoir ce qu’est un marché d’obligations à adjudications, à par le fait qu’il s’agit d’un outil créé par les alchimistes du crédit américains. Les banques ont brièvement utilisé ce système comme un laboratoire pour la création d’emprunts à long terme, à l’époque où Greenspan distribuait de l’argent à bas prix. Aujourd’hui ce marché est expirant. Le prochain sur la liste c’est celui des 45 000 milliards de produits dérivés des Crédit Default Swaps (CDS).

La semaine dernière, les écarts de taux sur les obligations à haut rendement ont atteint 718 points de base (7,18%). L’indice ITraxx Crossover qui mesure le risque de défaillance d’entreprise en Europe a franchi la barrière des 600 points. Nous sommes désormais bien au-delà des records du mois d’août.

Les crédits subprimes atteignent de nouveaux abîmes. Des titres notés A, émis début 2007, se sont négociés vendredi à 12,72% de leur valeur nominale. Les titres de note inférieure BBB, sont à 10,42%. Les tranches « toxiques » ne valent plus rien.

Pourquoi est-ce que cela ne s’arrête pas ? Parce que le prix de l’immobilier US est en chute libre. En décembre, l’indice Case Schiller qui mesure le prix du logement sur les 20 plus grandes agglomérations avait perdu 9,1% sur un an. La baisse en rythme annuel était de 18% sur le dernier trimestre 2007, et elle s’accélère.

Comme le montre le graphique ci-dessous, les foyers américains n’en sont encore qu’à la moitié du tsunami de la réévaluation des taux d’intérêts ajustables qui vont augmenter de 3% pour ceux qui ont souscrit des contrats débutant par un taux incitatif.

Le fonds britannique Peloton Partners a mal estimé la durée de la crise. Après avoir dégagé 87% de profit l’an dernier en pariant sur la baisse des subprimes, il avait ensuite joué sur la hausse. La semaine dernière, il a du liquider un fonds de 2 milliards de dollars.

Comme bien d’autres, Peloton croyait que la baisse du taux de la Fed de 5,25% à 3% (qui devrait se poursuivre) allait mettre un terme à la panique. Mais l’effet de levier [1] est trop extrême. Les fonds propres banques sont entamés. Les marchés sont indifférents à la Fed. Une purge de modèle Autrichien est en cours.

UBS affirme que le coût de la débâcle du crédit atteindra 600 milliards. « Le risque multiplié par l’effet de levier du crédit est un cancer dans ce marché. »

Le professeur Nouriel Roubini suggère que les pertes se chiffreront à 1 000 milliards. La contagion partie des subprime s’étend aux échelons supérieurs du crédit, même mieux notés, et atteint l’immobilier commercial, le crédit auto, les crédits à la consommation et les prêts étudiants. Et nous n’avons même pas entamé la phase deux : l’éclatement des bulles immobilières anglaises, du club med et aux antipodes.

Au moment où se déroule ce qui autrefois semblait inimaginable, les dirigeants de la finance mondiale hésitent. Les européens craignent le froid l’été et tremblent à l’idée d’une inflation fantôme, entraînés en cela par les réflexes ataviques de la Bundesbank [2], attendant passivement que la tempête les frappe.

La moitié de l’eurozone est en train de ralentir. L’Italie se dirige vers la récession. Les prix de l’immobilier stagnent ou chutent en Irlande, en Espagne, en France, dans le sud de l’Italie et désormais en Allemagne. Le moral des ménages français est au plus bas depuis 20 ans.

L’euro a atteint 1,52 dollar (contre 0,82 en 2000), franchissant le seuil de la douleur pour l’industrie aéronautique, l’automobile, les produits de luxe et le textile. Le secteur industriel dans le sud de l’Europe a largement la tête sous l’eau. Comme l’a écrit le Figaro la semaine dernière, la survie de l’Union monétaire est remise en doute. Mais la Banque Centrale Européenne continue d’attendre, et ses gouverneurs allemands s’inquiètent de l’inflation.

La Fed suit désormais une autre partition, et met en garde contre la « possibilité de perspectives très défavorables. » Mais l’inflation n’en fait pas partie.

« Il y aura probablement quelques faillites bancaires, » a déclaré Bernanke. Il sait parfaitement bien que la hausse des prix aux USA n’est qu’une fausse menace, due aux effets des chocs sur les marchés pétroliers et de l’alimentaire.

« Je m’attends à ce que l’inflation baisse. Je ne pense pas que nous soyons dans la situation des années 1970, » a-t-il déclaré devant le Congrès.

Cela ne sera, bien sûr, pas le cas. Les salaires réels ont été compressés. Le pétrole et les denrées alimentaires agissent comme un prélèvement. Le chômage en décembre a bondi au rythme le plus rapide depuis un quart de siècle.

Le risque majeur c’est l’effondrement, déclare Paul Krugman, de l’Université de Princeton. « La Fed étudie de très près l’expérience japonaise des taux zéro. Le problème, c’est que si l’on veut baisser les taux de manière agressive, comme cela avait été fait dans les années 1990, on doit aller en dessous de zéro. »

Cela se traduit par un « assouplissement quantitatif, » selon l’expression en usage au Japon. Comme Ben Bernanke l’a rappelé en novembre 2002, la Fed peut injecter de l’argent en achetant par grandes quantités sur le marché des obligations.

La section 13 de la loi régissant l’activité de la Fed autorise la banque lors de « circonstances l’exigeant » de prêter de l’argent à quiconque, et de prendre à sa charge le risque du crédit. Ce qui n’est pas arrivé depuis les années 1930.

En dernier recours, les pouvoirs ont le moyen d’arrêter la chute vers un âge glaciaire de l’économie. Mais agiront-t-ils à temps ?

« Nous sommes de plus en plus préoccupés par le fait que les autorités mondiales ne se rendent pas compte de ce qui se passe, » déclare Bernard Connolly, analyste prévisionnel à la banque AIG.

« L’importance de la liquidation de l’effet de levier implique une destruction majeure de crédit. Le risque c’est que le « système bancaire bis » des fonds non régulés s’effondre complètement, » prévient-il.

Pour la première fois depuis que cette tragédie grecque a débuté, je suis vraiment effrayé.

Publication originale The Telegraph, traduction Contre Info

[1] On appelle effet de levier la technique consistant a prendre une position en engageant des fonds pour un multiple de ceux que l’on apporte, grâce au crédit. Ce mécanisme maximise les gains mais aussi les pertes en cas de baisse des marchés, et accule à la faillite en cas de fonds propres insuffisants.
[2] Le souvenir de l’inflation accompagnant la crise économique ayant conduit Hitler au pouvoir reste vivace outre-Rhin. La culture propre aux banques centrales américaine et allemande - donc européenne - est inverse. Les américains redoutent plus que tout la déflation, pour eux associée à la Grande Crise des années 1930.